摘要

　　10月純堿期貨大幅下挫。基本面角度，主要利空因素在于前期能源成本支撐下的龍頭品種動力煤以及產業鏈下游品種玻璃的價格均出現了大幅下挫。

　　正文

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　　1月純堿做多邏輯弱化，價格承壓

　　11月至今，純堿期貨延續下跌格局，只是下跌速度放緩。基本面角度上，一方面短期內純堿自身累庫并不明顯，供需矛盾的壓力不大，因此華北地區的現貨價格維持強勢，跌幅有限。另一方面，主要偏空的因素如煤炭和玻璃的價格暫時都沒有見底。兩者雖然分別大幅下跌，但目前煤炭和玻璃庫存均開始累庫。基本面角度，均已經從前期的多頭轉為空頭。尤其是玻璃，庫存回升至高位。11月-12月逐步轉淡的終端施工需求以及玻璃制品需求，玻璃期貨價格或仍在尋底當中。因此，多空交織的背景下，純堿現貨雖然僵持，但隨著上周純堿自身累庫的趨勢進一步確認，期貨端有再度轉弱的跡象。實際上，今年玻璃價格作為純堿價格的先行指標，產業鏈角度指導意義較強。目前對于純堿而言，基本面處于似是而非的過程當中，前期做多的諸多邏輯已經弱化，價格承壓。

　　從現貨的運行情況來看，目前華北和華中的中重堿價差拉開，同時由于目前華北重堿的絕對價格仍處高位，從歷史角度而言，后市現貨價格承壓概率偏大。

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　　11月純堿裝置開工率回升

　　目前純堿生產企業整體開工率79.2%，整體開工率從10月的70%回升10%。而80%的開工處于歷史的中位水平。 具體檢修企業方面，長期停車裝置主要有湘潭堿業（30萬噸），大連大化60（萬噸），廣宇化工（25萬噸），云南大為（20萬噸）。10月至11月初的短期停車裝置主要昆侖堿業（150萬噸）5天，鹽湖煤業（120萬噸）5天。其他主要裝置則在負荷上有一定降負。因此總體而言，11月預計純堿裝置的開工率或進一步上行。

　　純堿利潤方面，目前聯堿法裝置和氨堿法裝置生產利潤均有見頂拐頭的現象。

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　　純堿庫存累庫趨勢確認

　　10月至今，純堿期貨庫存逐步從去庫轉為累庫。分地區數據來看，西北地區純堿庫存15.5萬噸（低點7.7萬噸）。華北地區純堿庫存，上周6.1萬噸（低點2.8），華東庫存8.7萬噸（低點4.8萬噸），華中庫存5.1萬噸（低點3.3萬噸）。雖然9月市場情緒火熱，但是10月的庫存趨勢來看，并沒有出現“反常”的表現。相對的消費淡季下，后市累庫的幅度將是市場關注的重點。

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　　玻璃庫存回升至中高位，期貨大幅走弱

　　10 月國慶長假至今的一個多月，玻璃期貨經歷了大幅的下跌。 基本面角度，利空的因素是多方面的。 一方面是前期能耗雙控下華南地區部分終端開工負荷下降，導致對于浮法玻璃的需求轉弱。 另一方面是由于國內宏觀基建的托底效應逐步下降，疊加今年10月至今浮法玻璃開工率維持高位，行程了供大于求的格局。 實際上，開工角度最近5周浮法玻璃總計生產線305條，在產產線持續維持在265條，日熔量175000噸。 另一個月度級別的總體開工數據來看，開工負荷維持在89%，淡旺季開工差異不明顯。 導致淡季產量增加對沖了9-10月的旺季相對的旺季需求。 同時，從盤面角度而言，由于1月合約處于相對的消費淡季，一般走勢弱勢弱于其他合約。 今年，期貨貼水現貨的格局下，市場對于未來供需的預期進一步轉弱。 從基差的角度而言，目前正基差基本都是由期貨下跌為主，后期現貨會否跟跌也是另一個觀察點。

　　分區域庫存水平來看，河北地區的玻璃生產企業庫存今年低點102萬重箱，經過2個月的累庫，增加至939萬重箱。同時，從季節性的對比來看，呈現較為明顯的提前累庫行為，供需角度而言，對于價格影響是偏空的。同時，其他地區主要玻璃生產地區的庫存為山東521、廣東398、湖北455、江蘇332，單位：萬重箱），較年內的庫存低點分別累庫50%-100%的水平不等。

　　月度全國玻璃庫存數據上。8月全國庫存數據最低3343萬重箱，雖然開始逐步累庫，9月庫存回升至4733萬重箱水平，10月進一步增加至5791萬重箱，并已經開始接進2015年的同期高位水平。庫存增加導致期貨和現貨價格承壓，目前生產毛利隨著期貨的大幅下挫，利潤已經跌回到年初的水平。

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　　房地產后周期，玻璃純堿或互相傳導

　　9-10月是房地產施工的旺季，也是往年對于玻璃需求的時點，然而今年由于房地產銷售面積的增速角度上半年是主要的時點，下半年處于增速下降時點。因此，對于玻璃的而言，4季度是承壓的時點。而且，目前來看，玻璃正在逐步顯示后，基建后周期的需求不力的跡象。那么，隨之而來的對于純堿需求的下滑，或是下一個純堿將要面臨的局面。

　　美聯儲Taper開始，國內動力煤帶動一眾品種下跌

　　11月至今，美聯儲taper開始，市場關注許久的屠刀終于落下，同日，國際原油價格下挫，從商品的角度表現了對于貨幣流動性收緊的擔憂。國內層面，動力煤期貨價格大幅下挫，對于內盤諸多與能源價格直接或者間接相關期貨品種，均以大幅下挫的方式完成壓力釋放，純堿也在其列。目前上層的宏觀因素對于純堿這類偏原料端資源品并不算友好。因此，自上而下的趨勢而言，目前純堿已經逐步進入下行背景周期。（雖然某些細分的小類應用領域純堿需求也有起色，比如新能源方向）

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　　結論

　　目前1月純堿期貨暫時橫盤整理運行，展望后市，純堿檢修下降，總體供給環比或增加。同時需求端下游的玻璃受制于高庫存，后期開工負荷或承壓，對于純堿的需求有不確定性。目前純堿自身累庫的趨勢逐步確定，上下游庫存變化趨勢趨同，因而純堿價格承壓或貫穿4季度。總體而言，目前1月純堿反彈或僅是下跌中繼，后續或再次探底。(來源：申銀萬國期貨研究 作者：陸甲明)

　　風險揭示

　　1、重堿裝置意外檢修

　　2、進入冬季，環保檢查影響開工

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